Stock picking e market timing rappresentano i due aspetti fondamentali della gestione attiva di un fondo comune di investimento. Valutare la capacità di un gestore di sfruttarli ci permette di confrontare diverse alternative di investimento. Esistono 3 indicatori che possono essere utili a tale scopo.
Il tema della gestione attiva – e di conseguenza la sua contrapposizione alla gestione passiva – tornano ciclicamente su questo blog. Non è una fissazione, il dibattito sull’argomento conta su una letteratura sconfinata. Ad oggi possiamo dire, con buona probabilità, che la gestione attiva può essere un valido aiuto alla generazione di rendimenti se impiegata su orizzonti temporali di breve termine. Inoltre, abbiamo visto come la gestione attiva abbia probabilità maggiori di creare extra ritorni in mercati poco efficienti, quali sono storicamente quelli delle economie in via di sviluppo.
La gestione attiva di un investimento long (quindi senza utilizzo di vendite allo scoperto) si esplicita sostanzialmente in due attività: stock picking e market timing.
Stock picking significa selezionare gli strumenti finanziari che hanno una valutazione di mercato che si discosta dal loro valore intrinseco. Significa, in altri termini, investire in strumenti finanziari sottovalutati ed evitare strumenti finanziari sopravvalutati.
Il market timing consiste, invece, nell’entrare in un determinato mercato nel momento in cui questo inizia a salire ed uscire dal mercato nel momento in cui questo inizia a scendere. In riferimento al rischio possiamo dire che il market timing è la capacità di aumentare l’esposizione al rischio sistematico di un investimento quando i mercati salgono e diminuirlo quando i mercati scendono. Questa capacità è misurabile con il beta del fondo. Se ci si aspetta un mercato in rialzo si tenderà a far crescere il beta (in maniera tale che il rialzo del fondo sia maggiore del rialzo del mercato); viceversa, se ci si aspetta un mercato in ribasso, si tenderà a far scendere il beta (in maniera tale da smorzare l’andamento negativo del fondo rispetto al mercato di riferimento).
Stock picking e market timing se fatti bene aggiungono valore (cioè extra ritorni), se fatti male lo distruggono; per questo è importante poter valutare la capacità, da parte di un gestore, di “manovrarli”. Fortunatamente esistono degli indicatori che ci consentono di effettuare una valutazione ed un confronto tra vari investimenti.
Il primo indicatore è l’alpha di Jensen ed è utile per valutare le capacità di stock picking di un fondo. Due premesse sono d’obbligo. La prima è che, come abbiamo già visto, questo indicatore ha un significato se l’R quadro del fondo è almeno superiore al 75% (più si avvicina a 100 e più è significativo). La seconda premessa è che l’alpha di Jensen è utile per valutare fondi che effettuino solo attività di stock picking e non anche quella di market timing.
L’alpha di Jensen può assumere valori positivi o negativi. Un valore positivo di tale indicatore ci dice che il gestore ha effettivamente selezionato strumenti in grado di dare un extra ritorno rispetto al mercato di riferimento. Un valore negativo indica che l’attività di selezione degli strumenti finanziari non ha fatto altro che togliere valore al nostro investimento. Se l’alpha di Jensen è molto vicina a 0 siamo di fronte ad una gestione sostanzialmente passiva.
Abbiamo detto, in premessa, che l’alpha di Jensen ipotizza che il fondo non effettui anche attività di market timing, il che significa l’ipotesi che il beta del fondo si mantenga costante nel tempo. Molto spesso però i fondi agiscono sia sulla selezione degli strumenti finanziari, sia sui tempi di entrata ed uscita dal mercato. In questi casi ci viene in aiuto un altro indicatore, l’alpha di Treynor-Mazuy, che tiene in conto della presenza di entrambe le attività.
Treynor e Mazuy ci sono utili anche per la valutazione del market timing. La loro versione del modello CAPM, che ipotizza la possibilità di scindere il rischio sistematico in una parte costante ed in una variabile, introduce un nuovo indicatore, il gamma. La presenza di valori del gamma positivi ci dice che il gestore sta effettuando un’attività di market timing capace di generare valore. Valori negativi del gamma indicano che i tempi di entrata ed uscita dal mercato hanno distrutto valore. Anche nel caso del gamma, come per gli altri due indicatori visti, vale la regola dell’R Quadro.
Abbiamo aggiunto altri 3 utili strumenti nella nostra cassetta degli attrezzi. Ora, quando ci troveremo di fronte ad un fondo che dice di fare gestione attiva, potremmo valutarne l’abilità di effettuare stock picking e market timining.
