Per quasi un decennio il private credit — prestiti diretti alle imprese da parte di fondi specializzati, senza intermediazione bancaria — è stato un asset in ascesa. La crisi bancaria regionale del 2023 ne aveva accelerato la traiettoria: con gli istituti tradizionali in ritirata sul credito alle medie imprese, i fondi di credito privato si erano posizionati come sostituti naturali, raccogliendo capitali in un contesto di tassi elevati e trasferendo agli investitori rendimenti lordi nell’ordine del 10-12% annuo. Un trend che aveva portato il settore a superare i 1.800 miliardi di dollari di masse gestite globali.
A partire da fine 2025 il quadro si è complicato su più fronti. I tagli dei tassi della Federal Reserve hanno compresso i rendimenti variabili su cui si fonda buona parte dei prestiti in portafoglio. Le scommesse più aggressive del settore — in particolare il credito alle imprese software — si sono rivelate esposte a un rischio non previsto: l’intelligenza artificiale rischia di rendere obsoleti i modelli di business su cui erano stati costruiti i flussi di cassa a copertura del debito. La prima manifestazione visibile è stata la svalutazione del valore patrimoniale netto (NAV) di diversi Business Development Company (BDC) quotati — Blue Owl, Ares Capital, FS KKR tra gli altri — con titoli scambiati al di sotto del NAV e dividendi tagliati da fondi come quelli legati a KKR e Sixth Street.
| AUM globale private credit | 1.800 miliardi di dollari |
| Tasso di default trailing 12m (KBRA DLD Index, giu. 2026) | 2,3% degli emittenti |
| Previsione default fine 2026 (KBRA) | 3,5% — ~111 emittenti, 7,6 mld$ di prestiti |
| Tasso di recupero implicito non ponderato 2026e | 36% (vs 46% nel 2025) |
| Rendimento lordo Apollo Q1 2026 | 0,5% (vs 2,6% un anno prima) |
| Spread medi direct lending (fine 2025) | 544 punti base (picco: 716 nel marzo 2023) |
| Raccolta fondi chiusi 2025 | ~165 miliardi di dollari (-16% a/a) |
| Riscatti BDC nel Q4 2025 | 4,5% del NAV — quasi triplicati rispetto al Q3 |
Il barometro più aggiornato è il KBRA DLD Direct Lending Index: al 16 giugno il tasso di default a 12 mesi ha raggiunto il 2,3% degli emittenti — massimo dalla nascita dell’indice a fine 2023 — e la previsione per dicembre 2026 è del 3,5%, equivalente a circa 111 emittenti e 7,6 miliardi di dollari di prestiti in default, rispetto ai 4,3 miliardi del 2025 (fonte Agenzia Bloomberg). Il dato più critico riguarda però i tassi di recupero impliciti non ponderati — cioè quelli relativi alle imprese di taglia minore: la stima per il 2026 scende al 36% dal 46% del 2025, segnale che le imprese medio-piccole entrano in default con garanzie progressivamente meno difendibili.
Il resoconto del Wall Street Journal sui risultati trimestrali del settore completa il quadro operativo. Apollo ha comunicato rendimenti lordi dello 0,5% nel primo trimestre 2026 sul suo principale fondo di credito diretto, rispetto al 2,6% di un anno prima; Blackstone e Blue Owl hanno riportato andamenti analoghi. Il presidente di Blackstone Jonathan Gray ha attribuito il calo principalmente ai tagli dei tassi Fed, con i default come fattore secondario: “due anni fa i default erano su livelli anormalmente bassi, oggi si torna verso la normalità.” È una distinzione non solo semantica: indica che il settore non è in crisi strutturale, ma attraversa una ridefinizione dei rendimenti attesi — con implicazioni diverse per chi vi aveva investito confidando su doppia cifra stabile.
McKinsey, nell’edizione 2026 del suo Global Private Markets Report dedicata al private credit, restituisce la fotografia strutturale del settore. La raccolta nei fondi chiusi è calata del 16% nel 2025 a circa 165 miliardi di dollari. Gli spread medi sul prestito diretto sono scesi a 544 punti base a fine 2025 — da 716 nel picco del marzo 2023 — con rendimenti lordi all-in sui nuovi prestiti al 9,3% contro il 10,5% dell’anno precedente. Il mercato si concentra: i 25 gestori più grandi raccolgono il 72% del totale; i sette maggiori hanno visto il proprio AUM crescere del 20% annuo dal 2022 al 2025.
Il nodo più critico, secondo McKinsey, riguarda il canale retail. I veicoli semiliquidi — strutturati con finestre di rimborso trimestrali per attrarre investitori privati facoltosi — hanno registrato nel Q4 2025 richieste di riscatto pari al 4,5% del NAV, quasi tre volte il trimestre precedente. Cinque BDC hanno ricevuto richieste superiori al tetto del 5% consentito. La pressione si è mantenuta nel primo trimestre 2026, con investitori che hanno tentato di ritirare circa 13 miliardi di dollari. BlackRock ha limitato i riscatti dal suo principale fondo di private credit per il secondo trimestre consecutivo.
La posta in gioco è se il capitale retail — definito “permanente” dai gestori negli anni della raccolta — lo sia davvero nel momento della prova. La risposta più concreta è arrivata da Apollo: il CEO Marc Rowan ha annunciato prezzi giornalieri per i propri fondi di private credit entro settembre 2026. Una mossa inusuale per un’asset class costruita sulla riservatezza valutativa e un segnale di quanto profonda sia la necessità di riconquistare la fiducia di un pubblico che, a differenza degli investitori istituzionali, non ha né i vincoli contrattuali né l’orizzonte temporale per attendere la fine del ciclo.
Foto di Viktor Solomonik
