Aprile è arrivato dopo settimane di alta pressione. La chiusura dello stretto di Hormuz, il petrolio sopra i cento dollari e una produzione petrolifera nei paesi del golfo operativa solo in parte hanno messo alla prova la tenuta dei portafogli globali. I mercati finanziari hanno risposto con una volatilità prolungata e con la rottura di alcune correlazioni storiche, quelle che solitamente attutiscono le fasi di ribasso e di risk off. Poi, nelle prime settimane del mese, sono arrivati i primi segnali di de-escalation.
Aprile è iniziato con momenti di altissima tensione e segnali di speranza. Partiamo da qualche settimana prima.Marzo è stato un mese particolarmente impegnativo per chi osserva i mercati finanziari. Abbiamo assistito a movimenti rapidissimi, volatilità elevata per periodi prolungati e, speriamo solo temporaneamente, alla rottura di correlazioni storicamente in grado di attutire i ribassi azionari. Mi riferisco alla discesa simultanea di azioni, obbligazioni e metalli preziosi: l’unica area che ha tenuto è stata quella energetica, sostenuta dal petrolio alto, mentre la liquidità restava l’unico rifugio veramente difensivo per chi voleva stare fuori dalla volatilità.
Cosa possiamo attenderci ora?
Se lo scenario di tregua regge, mettiamo in conto qualche giorno di euforia da scampato pericolo. Poi l’attenzione si sposterà nuovamente sui dati macro, sulle trimestrali — che arrivano in una fase delicata — e sugli effetti ritardati di un mese abbondante con il petrolio sopra i cento dollari, l’infrastruttura produttiva dei paesi del golfo indebolita e lo stretto di Hormuz chiuso. Parte di questi effetti è già nei prezzi, ma non tutta.
Cosa non ha ancora scontato il mercato?
Probabilmente i tempi necessari per tornare alla normalità, anche nell’ipotesi ottimistica di trattative che portino a una soluzione sostenibile. In questo percorso è ragionevole attendersi inflazione più alta più a lungo e banche centrali con poco margine di manovra. L’idea che uno strascico sulla crescita nei prossimi due trimestri sia ormai inevitabile non sembra ancora pienamente riflessa nelle valutazioni.
Come si stanno muovendo gli investitori?
Sul fronte azionario, nel breve termine si è tornati a preferire i mercati delle economie avanzate e in particolare i listini statunitensi. Dollaro forte, rendimenti elevati e un Brent penalizzante per le economie importatrici hanno dettato le scelte. Sull’Europa pesa anche un’aspettativa di crescita più contenuta, con ricadute sulle stime degli utili. La prudenza domina: la preferenza per lo stile value si conferma sia nel breve che nel medio termine.
Sul fronte obbligazionario?
Il breve termine si impone come scelta difensiva: meno duration significa meno volatilità nei prezzi, una caratteristica apprezzata in un contesto ancora incerto. Sul fronte degli emittenti, si conferma una certa tenuta degli high yield, che potrebbe sorprendere. Due i fattori: il mercato non sembra aver mai incorporato uno scenario di vera distruzione della domanda, e il settore energetico — con un peso rilevante nell’high yield statunitense — ha beneficiato dei prezzi petroliferi elevati, comprimendo gli spread.
Non possiamo non parlare dei metalli preziosi.
L’oro ha deluso chi si aspettava che fungesse da rifugio in una fase di tensione geopolitica e timori inflazionistici. La spiegazione sta in una dinamica che vale la pena chiarire. L’oro non produce reddito: non paga cedole né dividendi. Il suo appeal come riserva di valore regge bene quando i tassi reali — cioè i tassi nominali depurati dall’inflazione — sono bassi o negativi, perché in quel caso il costo di tenerlo in portafoglio è contenuto. Quando invece i tassi reali salgono, come accade quando le banche centrali alzano i tassi per combattere l’inflazione, detenere oro ha un costo opportunità crescente: si rinuncia a rendimenti reali positivi ottenibili altrove. È questo meccanismo — e non l’inflazione di per sé — che ha pesato sul metallo. A complicare ulteriormente il quadro, un dollaro forte rende l’oro più caro per chi acquista in altre valute, comprimendo la domanda globale. A tutto questo si è aggiunta la volontà di prendere profitto dopo una corsa importante.
Cosa dobbiamo attenderci per il prosieguo di aprile?
Se prendiamo per buona la situazione attuale — ipotesi che già di per sé richiede cautela — possiamo immaginare i mercati come un paziente appena uscito da una fase acuta. La debilitazione indotta da questi livelli di volatilità richiederà tempo prima di ritrovare un ritmo normale. Ci attendiamo volatilità ancora presente nelle prossime settimane, con una progressiva maggiore propensione al rischio. L’atteggiamento migliore rimane selettivo, privilegiando la qualità.
Illustrazione di Gerd Altmann
