In economia monetaria esiste un concetto che per anni è rimasto confinato ai manuali accademici e alle discussioni tra addetti ai lavori, ma che oggi sta emergendo con forza nel dibattito pubblico: la fiscal dominance, o dominanza fiscale. Comprenderne il significato è essenziale per interpretare alcune delle tensioni più rilevanti che attraversano l’economia globale in questo 2026.
La fiscal dominance si verifica quando le necessità di finanziamento del debito pubblico iniziano a condizionare le decisioni di politica monetaria. In condizioni normali, la banca centrale fissa i tassi di interesse in base ai propri obiettivi di stabilità dei prezzi e piena occupazione, mentre il governo adatta le proprie politiche fiscali al contesto monetario esistente. Quando invece il debito pubblico raggiunge livelli molto elevati, questo equilibrio può invertirsi: la banca centrale si trova sotto pressione — esplicita o implicita — per mantenere i tassi bassi, non tanto per contenere l’inflazione quanto per ridurre il costo del servizio del debito. In altre parole, la politica monetaria smette di essere indipendente e diventa ancella delle esigenze fiscali del governo.
Per decenni questo scenario è stato associato principalmente ai paesi emergenti: Argentina, Brasile, Turchia, dove l’eccessivo indebitamento pubblico finanziato dalla creazione di moneta ha generato spirali inflazionistiche, svalutazioni monetarie e crisi economiche profonde. Ma oggi il rischio non è più circoscritto a quelle economie fragili.
Qualche giorno fa, durante il meeting annuale dell’American Economic Association a Philadelphia, l’ex segretaria al Tesoro Janet Yellen ha lanciato un avvertimento che ha fatto rumore (fonte agenzia Bloomberg): le precondizioni per la fiscal dominance negli Stati Uniti si stanno chiaramente rafforzando. Le proiezioni del Congressional Budget Office indicano un deficit federale di 1.900 miliardi di dollari per quest’anno, con un debito pubblico che ha superato il 100% del PIL e che potrebbe raggiungere il 118% nel prossimo decennio. A preoccupare Yellen non sono solo i numeri, ma anche il contesto politico: il presidente Trump ha pubblicamente chiesto alla Federal Reserve di abbassare i tassi di interesse esplicitamente per ridurre i costi di servizio del debito.
Sulla stessa lunghezza d’onda si è espressa Loretta Mester, ex presidente della Fed di Cleveland, che ha definito particolarmente allarmante il fatto che l’attuale amministrazione sembri non comprendere la gravità della minaccia. In passato, ha osservato, i governi erano quantomeno consapevoli di trovarsi su un precipizio, anche quando non agivano responsabilmente per ridurre i deficit.
Le implicazioni per i mercati finanziari sono significative. Come evidenzia un’analisi di Western Asset Management, se gli investitori iniziano a dubitare dell’impegno della Fed nel controllo dell’inflazione, o se la politica fiscale appare insostenibile, potrebbero richiedere rendimenti più elevati, aumentando i costi di finanziamento del governo e creando potenzialmente un circolo vizioso di deficit e interessi crescenti. I segnali di tensione sono già visibili: rendimenti dei Treasury a lungo termine elevati, dollaro più debole e crescente nervosismo tra gli investitori.
Il precedente storico più spesso citato è quello della Seconda Guerra Mondiale, quando la Fed mantenne artificialmente bassi i tassi per facilitare il finanziamento bellico, contribuendo poi a un’impennata inflazionistica nel dopoguerra. Ma un esempio più recente e geograficamente vicino viene dal Regno Unito: nel 2022, il mini-budget con tagli fiscali non finanziati provocò un’impennata dei rendimenti dei gilt, costrinse la Bank of England a intervenire con acquisti d’emergenza e portò alle dimissioni della premier Liz Truss dopo appena 44 giorni.
Per l’economia mondiale, uno scenario di fiscal dominance negli Stati Uniti avrebbe conseguenze di vasta portata. Il dollaro resta la valuta di riserva globale e i Treasury americani rappresentano l’asset privo di rischio per eccellenza. Un’erosione della credibilità fiscale e monetaria statunitense potrebbe tradursi in maggiore volatilità sui mercati valutari, rialzo dei tassi di interesse a livello globale, deflussi di capitali dai paesi emergenti e un generale repricing del rischio che colpirebbe tutte le asset class. In un mondo già alle prese con tensioni geopolitiche e frammentazione commerciale, sarebbe un fattore di instabilità sistemica.
Il 2026 si configura dunque come un anno cruciale per capire se gli Stati Uniti sapranno preservare l’indipendenza della Federal Reserve o se, al contrario, le pressioni politiche finiranno per subordinare la politica monetaria alle urgenze di bilancio. La risposta avrà conseguenze ben oltre i confini americani.
Foto: “The Marriner S. Eccles building built in 1937: ec_05” di Federalreserve, United States Government Work
