Le domande improvvise. Come valutare lo spread per le obbligazioni corporate?

Ormai il termine spread è entrato nel lessico comune specialmente in riferimento ai titoli di stato. Ma il differenziale di rendimento ha un suo ruolo anche nelle obbligazioni corporate.

Lo spread non è altro che una differenza tra il rendimento di un titolo considerato sicuro (o a rischio zero, come si suol dire) ed un altro titolo con identica vita residua. Abituati ad utilizzare lo spread per valutare il rischio dei titoli di stato italiani rispetto al Bund tedesco, spesso ci si dimentica che questo indicatore può essere molto utile anche nel valutare le obbligazioni corporate.

Iniziamo con una domanda. Di cosa si compone il rendimento di una obbligazione? Nel caso di un titolo di stato “sicuro”, come ad esempio il Bund tedesco, possiamo dire che il rendimento è una funzione del tasso di interesse reale, del tasso di inflazione atteso e della scadenza. Nel caso del rendimento di un titolo corporate, agli elementi citati, si aggiungono altri due fattori: la liquidità del titolo ed il merito di credito.

Se questi sono gli elementi che determinano il rendimento delle due tipologie di obbligazione, possiamo dire che lo spread tra un titolo sicuro ed un titolo corporate è dato dalla quantificazione di due fattori: liquidità del titolo corporate e merito di credito del suo emittente. A parità di vita residua, di tasso di interesse di riferimento e di aspettative di inflazione, il rendimento di un titoli corporate sarà differente da quello a zero rischio per il premio che l’investitore richiede relativamente alla liquidità del titolo (la possibilità di venderlo velocemente) e per l’affidabilità dell’emittente nell’onorare i propri impegni (sintetizzata nel rating).

E’ quindi normale attendersi che emittenti caratterizzati da bassa affidabilità emettano titoli con un elevato spread rispetto ai titoli sicuri. Lo spread nelle obbligazioni corporate può aumentare o diminuire in base a particolari situazioni dei mercati o dell’economia. In una fase di espansione monetaria avremo spread generalmente più bassi; con una politica monetaria restrittiva (rialzo dei tassi) avremo spread più alti. Uno “schiacciamento” dello spread tra titoli “sicuri” e titoli corporate è sintomatico di una fase finale di espansione economica mentre picchi di spread si raggiungono nelle fasi più critiche di una contrazione.

Nel concreto cosa significa uno spread più alto? Da un lato un maggior rischio (quindi un maggior rendimento) e dall’altro una maggiore volatilità nei prezzi. Possiamo calcolare l’impatto sul prezzo di una variazione dello spread con una semplice formula. Quello che ci serve è conoscere la duration modificata del titolo. L’impatto sul prezzo sarà pari all’inverso della duration modificata moltiplicato per la variazione dello spread.

Supponendo un titolo con una duration pari a 7 ed un aumento dello spread di 100 punti base (1%), possiamo dire che l’impatto sul prezzo sarà pari a (-7 x 0,01), 7 punti percentuali in meno.

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