Stando alle ultime stime dell’Eurostat, il debito pubblico dell’area euro ha chiuso il secondo trimestre del 2026 all’88,8% del prodotto interno lordo, contro l’87,3% di un anno prima. In valore assoluto sono circa 14.400 miliardi di euro. L’Italia, al 139,9%, è ormai a meno di un punto dalla Grecia, ferma al 140,8%, mentre la Francia si colloca intorno al 119%. Al di fuori dell’Europa il quadro non cambia molto. Il Fondo monetario internazionale ha stimato il debito globale poco sotto il 94% del PIL nel 2025 e prevede che superi il 100% prima del 2030, un livello toccato l’ultima volta subito dopo la seconda guerra mondiale.
L’alto debito non è più un’eccezione, ma la normalità. E questo diventa una sfida per tutti gli attori economici, incluse le banche centrali. Quanto si può agire sui tassi di interesse per frenare l’inflazione in presenza di un indebitamento elevato? Per rispondere, bisogna prima ricordare il meccanismo di trasmissione. Tassi più alti rendono più caro il debito che si rinnova, e se gli interessi pesano troppo sul bilancio cresce la tentazione di rinunciare alla stretta. È il fenomeno che gli economisti chiamano “dominanza fiscale“. Isabel Schnabel, del Comitato esecutivo della BCE, ne ha parlato a maggio alla Goodhart Lecture di Londra. Con il debito delle economie avanzate vicino ai massimi del dopoguerra, ha osservato, alzare i tassi può minacciare la sostenibilità dei conti pubblici, e sottoposta a queste pressioni l’indipendenza delle banche centrali rischia di indebolirsi.
In questo dibattito si inserisce lo studio di Stéphane Dupraz, della Banque de France, e Anna Rogantini Picco, della BCE. Gli autori sono partiti dall’analisi dei comportamenti di spesa delle famiglie. Nei modelli classici le famiglie sono dette ricardiane perché risparmiano per intero ogni trasferimento pubblico finanziato a debito, sapendo che in futuro arriveranno nuove tasse. Nella realtà, invece, una parte delle famiglie spende quel che riceve, perché non pagherà mai le tasse future o perché non può indebitarsi e preferisce consumare subito. A conferma di questo comportamento, gli autori citano i dati degli Stati Uniti nel 2008, quando tra l’8 e l’11% dei rimborsi fiscali fu speso in beni non durevoli nello stesso trimestre.
In questo scenario il debito pubblico diventa ricchezza aggiuntiva per le famiglie e spinge la domanda, quindi i prezzi. Il modello elaborato da Dupraz e Rogantini Picco ha individuato un livello di debito oltre il quale nessun rialzo dei tassi basterebbe a frenare l’aumento della domanda. Nello scenario principale questo livello limite del debito si colloca intorno a 5,4 volte il PIL annuo, molto al di sopra dei livelli attuali delle economie avanzate. Secondo gli autori la banca centrale conserva quindi il controllo dell’inflazione, ma il tasso compatibile con la stabilità dei prezzi sale con il debito, perché una maggiore offerta di titoli di stato alza il tasso naturale, ossia quel livello che non interferisce con l’andamento dei prezzi. Per gli Stati Uniti, ad esempio, si calcola che un punto in più di debito sul PIL faccia salire i rendimenti a lungo termine di circa 3 punti base, cioè tre centesimi di punto percentuale.
Ma i rischi per le banche centrali, avvertono gli autori, si concretizzano molto prima di raggiungere il limite di debito appena raccontato. Alzare i tassi, infatti, frena la spesa di oggi ma appesantisce il debito di domani, e quindi alimenta pressioni sui prezzi futuri. Questo significa che l’inflazione diventa più persistente, e una stretta più forte può ridurre poco l’inflazione cumulata o perfino aumentarla. Da qui la proposta di far reagire i tassi direttamente al livello del debito, senza attendere l’inflazione che ne deriva. Gli autori riconoscono che l’idea è delicata sul piano istituzionale, perché le banche centrali non amano apparire sensibili alle scelte di bilancio, ma osservare il debito non equivale a fare politica fiscale e serve solo a capire dove si trova il tasso naturale.
Altre ricerche recenti sono andate nella stessa direzione senza arrivare alle stesse conclusioni. Uno studio della Banca dei regolamenti internazionali di giugno, basato sugli shock monetari dell’area euro tra il 2001 e il 2020, ha trovato che un debito più alto indebolisce la risposta di prezzi e aspettative di inflazione a una stretta monetaria, mentre la produzione scende almeno quanto nei paesi poco indebitati. Il Fondo Monetario Internazionale ha stimato che con debito già alto, i rialzi dei tassi peggiorano di più disavanzi e debito, un effetto amplificato dalla scelta sempre più frequente da parte degli Stati di accorciare le scadenze del debito.
Il filo comune è che il debito non vieta alla banca centrale di agire ma ne alza il costo, con tassi di equilibrio più alti, trasmissione più lenta e scelte più difficili. La sfida per le banche centrali diventa quindi quella di inglobare nelle proprie scelte anche il livello di debito, in un delicato gioco di equilibri che rende la gestione della politica monetaria ancora più complessa.
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