La storia degli ultimi anni ci sta dicendo che il rincaro dell’energia non è più considerabile un episodio isolato legato a un singolo evento geopolitico, ma sta diventando un rischio strutturale che banche centrali e sistema creditizio devono valutare a ogni nuova tensione su gas ed elettricità. Capire il meccanismo con il quale uno shock energetico si trasmetta al credito bancario, e non solo ai prezzi al consumo, resta un nodo centrale per la stabilità finanziaria.
Un working paper della Banca centrale europea, firmato da Niels Framroze Møller (Danmarks Nationalbank) e Johannes Poeschl (BCE), prova a descrivere la catena di trasmissione, ricostruendo cosa è accaduto in Danimarca dopo l’invasione russa dell’Ucraina. Gli autori hannoincrociato il registro del credito della banca centrale danese con un censimento sui consumi energetici delle imprese manifatturiere e con i bilanci aziendali; trimestre per trimestre tra il 2019 e il 2023.
Il punto di partenza è la dimensione dello shock: nel 2022 il prezzo dell’energia pagato dalle imprese danesi è salito di circa il 70%, da 35 a 60 euro per gigajoule. L’aumento ha colpito tutte le imprese, ma comprensibilmente non allo stesso modo: per quelle ad alta intensità energetica la spesa per l’energia sul fatturato è cresciuta di 2,19 punti percentuali, contro 0,26 punti per le imprese a bassa intensità.
Lo studio ha confrontato imprese con diversa intensità energetica all’interno dello stesso settore, neutralizzando così altri fattori del periodo, dalle sanzioni al calo della fiducia dei consumatori. Il risultato: nel trimestre successivo all’invasione la crescita del credito delle imprese energivore è scesa di 8,75 punti percentuali rispetto alle altre. Un calo paragonabile a quello che si verificherebbe successivamente a un rialzo di mezzo punto dei tassi a breve termine. Su scala aggregata, il credito al manifatturiero sarebbe cresciuto di circa il 5,5% in più se le imprese energivore avessero preso a prestito quanto le altre.
Scomponendo il credito per tipologia, circa il 70% del calo è derivato dalle linee di credito già esistenti, il resto dalle carte di credito aziendali; mutui e prestiti a lungo termine sono rimasti quasi invariati. Si tratta soprattutto di un minor utilizzo di linee già concesse, non di una loro revoca da parte delle banche: un aspetto che suggerisce come l’effetto si sia innescato sul lato della domanda di credito più che sull’offerta.
L’effetto però tende a propagarsi nel sistema. Lo studio mostra come il calo sia più marcato tra le imprese meno rischiose e quelle con maggiore liquidità, vale a dire proprio quelle che avrebbero potuto continuare a indebitarsi senza problemi. Gli autori interpretano questa evidenza come una scelta precauzionale: di fronte all’incertezza sui prezzi energetici, le imprese più solide hanno preferito ridurre l’esposizione debitoria piuttosto che finanziare i maggiori costi con nuovo credito.
Il canale dell’offerta, però, non è del tutto esente da effetti. Sui nuovi prestiti, lo spread di interesse per le imprese energivore è salito di 1,6 punti percentuali anche controllando per il rischio del debitore: in altri termini, le banche hanno iniziato a prezzare uno specifico rischio energetico. L’effetto si è concentrato tra le imprese più rischiose, più grandi e più giovani, segno che la stretta creditizia ha colpito soprattutto chi aveva meno margine per assorbire lo shock diversamente.
Il divario si è chiuso solo nel terzo trimestre del 2023, quando l’incertezza sui rifornimenti di gas europei si è attenuata. Gli autori sottolineano inoltre che il manifatturiero danese è meno energivoro della media europea: un dettaglio che rende questi risultati una stima prudenziale di quanto potrebbe accadere altrove nell’area euro davanti a un nuovo shock energetico.
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